文：权衡财经研究员 余华丰
编：许辉
截至今日，风电行业的上市企业中，明阳智能市盈率为15．77，金风科技为16．07，海力风电为20．83，天顺风能为22．18，泰胜风能为22．43，电气风电为22．78，显而易见，行业市盈率在15－22间，行业仍为资金净流入，为投资者看好。
配套于风电行业的青岛盘古智能制造股份有限公司（简称：盘古智能）拟在创业板上市，将于1月14日上会，保荐机构为国金证券。公司首次公开发行股份不超过3，715万股，占比不低于25％，拟募资7．5亿元用于盘古润滑·液压系统青岛智造中心二期扩产项目、盘古智能（上海）技术研发中心项目和补充流动资金（2．5亿元）。
2018年－2020年盘古智能的资产总额分别为1．42亿元、2．54亿元和5．55亿元，截至2021年6月末，公司的资产总额为6．04亿元，是2018年资产总额的4．25倍。此次募集总额超过了公司的总资产。
盘古智能引入7只私募基金产品投资公司，同属青松资本；预计业绩下滑，下游风电行业政策调整存在风险；核心和主导产品主要应用于风力发电领域；客户集中度较高，应收账款高企；竞争对手诉专利无效，募投项目产能消化存在不确定性。
引入7只私募基金产品投资公司，同属青松资本
2012年邵安仓、李玉兰夫妇决定设立盘古有限，并由近亲属邵胜利、朱凤环夫妇代持股权。实控人邵安仓及李玉兰夫妇，直接和间接合计持有67．15％的股份。本次发行后，邵安仓及李玉兰夫妇持有股份降至50．36％。
2020年12月18日，青岛松华经济开发投资合伙企业（有限合伙）、青岛松智创业投资合伙企业（有限合伙）、青岛松岩新材料创业投资合伙企业（有限合伙）、湖南三一智能产业私募股权基金企业（有限合伙）等外部投资方以17．58元／股认购329．92万股，认购资金总额5，800．00万元。
公司申报前12个月内新增股东中松岭投资、松喆投资、松鸿投资、松华投资、松浩投资、松智投资、松岩投资7家股东均系青松资本发起并管理的私募投资基金，青松资本于2020年10月公司股改时提名隋晓担任公司的外部董事。截至招股说明书签署之日，青松资本管理的青岛松岭创业投资合伙企业（有限合伙）、青岛松喆创业投资合伙企业（有限合伙）等7只私募基金产品投资公司，合计持股比例12．83％。
青松资本系青岛青松创业投资集团有限公司，成立于2014年6月13日，李美英持有65．96％股权，青松资本与孙建军有过股权投资委托合同纠纷。
报告期内，盘古智能注销了海纳瑞科和盘古液压两家子公司。海纳瑞科设立时注册资本为100万元，由公司员工邵胜利、李昌健分别持股65％、35％，均系为公司代持。2020年2月公司通过法院诉讼方式解除海纳瑞科的股权代持关系，至2020年6月注销前，海纳瑞科的注册资本为100万元，由公司100％持有。
预计业绩下滑，下游风电行业政策调整存在风险
盘古智能主要从事集中润滑系统及其核心零部件的研发、生产与销售，集中润滑系统是由电动润滑泵、分配器或注油器、控制系统、安全阀和管线等构成的成套润滑装置，广泛应用在风力发电、工程机械、轨道交通等领域。2018年－2021年1－6月，公司营业收入分别为9，638．39万元、1．9亿元、3．48亿元和1．71亿元，净利润分别为40．29万元、4915．07万元、1．58亿元和7075．46万元；2019年和2020年营收较同期增长97．92％和83．16％，净利润同比增长121％和222．45％。
2021年1－9月，公司实现营业收入2．47亿元，同比下降1．35％，净利润下降15．35％。主要受两方面因素影响：一方面，随着风电抢装潮的结束，国内风电机组厂商对集中润滑系统的订单需求下滑；另一方面，2021年前三季度公司集中润滑系统在维斯塔斯、通用电气等海外风电市场以及高测股份、徐工机械等其他应用领域的销售增长明显，与此同时金风科技、东方电气等风电客户的液压系统导入也初步产生了积极贡献，共同拉动整体销售收入降幅收窄。2021年公司预计实现营业收入3．15亿元，同比下降9．62％。
盘古智能增长动力主要来源于公司抓住最近几年风电产业政策支持及进口零部件国产化的机遇，公司先后开发了金风科技、远景能源、上海电气、东方电气、中国海装、三一重能、运达股份等国内外知名风机厂客户，基本覆盖了国内前十大风机制造厂商，国内细分市场占有率在40％以上。未来几年，“抢装潮”后我国风电新增装机容量的规模和增速将有所下降，预计无法达到2020 年的规模和增速。综合国家能源局、中国电力企业联合会、全球风能理事会等官方机构与行业协会的预测，2021年国内风电装机规模有望达40GW，按照2021年国内风电装机容量按 40GW 保守计算，2021年国内装机容量相较2020年预计下滑23．08％。
核心和主导产品主要应用于风力发电领域
报告期内，盘古智能主营业务收入由集中润滑系统、润滑配件及其他、液压系统及配件、精密加工件组成，其中前两者构成集中润滑业务，合计收入占比分别为84．16％、94．49％、99．09％和 95．83％。公司集中润滑系统收入由2018年的6，737．11万元增长至2020年的3．180亿元，收入贡献率同步由70．11％提升至91．41％，系公司核心和主导产品。
报告期内，公司集中润滑系统销量分别为7，465套、16，111套、33，420套和15，753套，年复合增长率为90．05％。递进式润滑系统为公司主打产品，凭借优异的产品质量在国内外风机中得到广泛应用，报告期内销量分别达到7，316套、14，227套、29，671套和14，543套，成为拉动公司销售收入增长的核心驱动。
报告期内，盘古智能综合毛利率分别为54．25％、64．02％、68．04％和61．33％，显现走高又落状态，这与公司行业政策有很大关系。报告期内，公司集中润滑系统主要应用在风力发电领域。我国风电行业持续快速发展得益于国家在政策上的支持和鼓励，如上网电价保护、电价补贴、发电保障性收购等。但是随着风电行业逐步成熟，风电机组技术水平不断提高、成本逐渐下降，风电在各类能源中的竞争力不断增强，自2014年以来国家发改委多次下调风电项目的标杆电价。
2019年国家发改委发布的《关于完善风电上网电价政策的通知》，对于陆上风电项目，2018 年底之前核准且2020年底前仍未完成并网的，2019年至2020年核准且2021年底前仍未完成并网的，以及2021年后新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家均不再补贴；对海上风电项目，2018年底之前核准且在2021 年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价，2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。因此，2020 年陆上风电项目（国内以陆上风电为主）取消补贴进入倒计时，风电行业过去2年迎来抢装潮。
